21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者 唐唯珂 廣州報(bào)道

醫(yī)藥一級(jí)市場投資人的熱情再次被點(diǎn)燃。

6月18日，中國證監(jiān)會(huì)主席吳清在2025陸家嘴論壇上表示，將推出進(jìn)一步深化科創(chuàng)板改革“1+6”政策措施，重啟未盈利企業(yè)適用科創(chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)發(fā)行上市。同時(shí)，也將在創(chuàng)業(yè)板正式啟用第三套標(biāo)準(zhǔn)，支持優(yōu)質(zhì)未盈利創(chuàng)新企業(yè)上市。

科創(chuàng)企業(yè)的前期尚未盈利與傳統(tǒng)意義上的企業(yè)因經(jīng)營不善陷入虧損存在本質(zhì)區(qū)別，核心技術(shù)的研發(fā)需要投入大量資金支持，尤其是有著10年時(shí)間、10億美元成本一說的醫(yī)藥行業(yè)。因此，尚未盈利但具備高成長性的醫(yī)藥企業(yè)，需要更加包容的第五套上市標(biāo)準(zhǔn)為其拓寬融資渠道。

同時(shí)，科創(chuàng)板IPO也是生物醫(yī)藥一級(jí)投資領(lǐng)域最常見的退出路徑，過去第五套上市標(biāo)準(zhǔn)實(shí)施之初明顯提升了一級(jí)市場的投融資活躍度。后續(xù)隨著科創(chuàng)板IPO門檻逐步提高且收緊，二級(jí)市場行業(yè)估值整體回調(diào)，投資回報(bào)水平從高位下滑，多重壓力影響下醫(yī)藥行業(yè)投融資大幅減少。

有華南一級(jí)市場投資人對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，過去兩年科創(chuàng)板收緊、港股IPO折價(jià)，一級(jí)市場投資人們都捂緊口袋，不敢出手，這次科創(chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)的重啟有利于提高一級(jí)市場對(duì)生物醫(yī)藥領(lǐng)域的投資意愿和風(fēng)險(xiǎn)偏好。

值得一提的是，“第五套重啟后，適用的行業(yè)范圍會(huì)擴(kuò)大，其他行業(yè)或有一批將通過第五套上市的企業(yè)，不過業(yè)內(nèi)也有觀點(diǎn)覺得生物醫(yī)藥短期內(nèi)估計(jì)不會(huì)有新增申報(bào)，目前主要任務(wù)是消化掉此前在審的六家企業(yè)，未來估計(jì)保持每年一到兩家上市的節(jié)奏?！鼻笆鐾顿Y人說。

“新五套”的上市邏輯

重啟后的第五套標(biāo)準(zhǔn)，即“新五套”，和重啟前的第五套標(biāo)準(zhǔn)也有所區(qū)別。

“1+6”政策措施中，“1”即在科創(chuàng)板設(shè)置科創(chuàng)成長層，并且重啟未盈利企業(yè)適用科創(chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)上市，更加精準(zhǔn)服務(wù)技術(shù)有較大突破、商業(yè)前景廣闊、持續(xù)研發(fā)投入大的優(yōu)質(zhì)科技企業(yè)，同時(shí)在強(qiáng)化信息披露和風(fēng)險(xiǎn)揭示、加強(qiáng)投資者適當(dāng)性管理等方面做出專門安排。

在過去IPO堵塞的情況下，恢復(fù)給那些尚處于研發(fā)投入高峰期，但暫未形成穩(wěn)定營收的創(chuàng)新企業(yè)提供一條差異化上市通道，核心邏輯是轉(zhuǎn)換考核維度，以長期價(jià)值共識(shí)對(duì)沖短期虧損風(fēng)險(xiǎn)。

設(shè)置科創(chuàng)成長層后，現(xiàn)有和新注冊的未盈利科技型上市公司將全部納入其中。但未盈利或營收規(guī)模小，也意味著企業(yè)不確定性高，同時(shí)，科研是探索未知，本身就伴隨著失敗風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)需要加強(qiáng)對(duì)中小投資者的保護(hù)。此前即有分析人士向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者指出，市場認(rèn)為具體措施上可能表現(xiàn)為對(duì)“科創(chuàng)成長層”的投資人準(zhǔn)入門檻做出限制，如借鑒新三板創(chuàng)新層的要求，要求2年經(jīng)驗(yàn)，開戶前日均資產(chǎn)超過100萬。

為了讓“新五套”更好發(fā)揮資本市場服務(wù)科技創(chuàng)新的作用，本次科創(chuàng)板改革還推出6項(xiàng)政策舉措。

第一項(xiàng)是對(duì)于適用科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)，試點(diǎn)引入資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者制度。

這是在借鑒境外市場有關(guān)做法，希望通過是否有資深專業(yè)機(jī)構(gòu)花了真金白銀入股，來判斷企業(yè)的科創(chuàng)屬性、商業(yè)前景，從源頭上提高上市公司質(zhì)量。為穩(wěn)妥起步，本項(xiàng)制度僅針對(duì)第五套標(biāo)準(zhǔn)企業(yè)開展小范圍試點(diǎn)，同時(shí)有別于境外市場，資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者入股情況只作為審核注冊的參考，不構(gòu)成新的上市條件。

不過，資深專業(yè)機(jī)構(gòu)投資者的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)是什么？這些問題還值得持續(xù)關(guān)注。

第二項(xiàng)是面向優(yōu)質(zhì)科技型企業(yè)試點(diǎn)IPO預(yù)先審閱機(jī)制。符合條件的企業(yè)可以在正式申報(bào)IPO前，申請(qǐng)交易所對(duì)申報(bào)文件開展預(yù)先審閱。預(yù)先審閱階段相關(guān)信息不公開，以此減少攻關(guān)技術(shù)的科技企業(yè)在發(fā)行上市階段的“曝光”時(shí)間，更好保護(hù)科技企業(yè)的技術(shù)安全。

第三項(xiàng)是擴(kuò)大第五套標(biāo)準(zhǔn)適用范圍。適用范圍將從生物醫(yī)藥擴(kuò)展到人工智能、商業(yè)航天、低空經(jīng)濟(jì)等更多前沿科技領(lǐng)域。有關(guān)適用范圍的具體標(biāo)準(zhǔn)細(xì)則尚未出臺(tái)，業(yè)內(nèi)認(rèn)為，參考香港18C，審核可能主要關(guān)注市值、收益、研發(fā)等，并根據(jù)企業(yè)是否實(shí)現(xiàn)商業(yè)化劃分標(biāo)準(zhǔn)。

另外，值得注意的是，華南某行業(yè)人士向21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者表示，IPO渠道的疏通并不能簡單的理解成審核提速。第四項(xiàng)舉措是支持在審未盈利科技型企業(yè)向老股東增資擴(kuò)股。此前企業(yè)申報(bào)期間被嚴(yán)禁增資或轉(zhuǎn)讓，導(dǎo)致未盈利企業(yè)陷入兩難，若IPO審核放緩，要么暫緩業(yè)務(wù)推進(jìn)，要么撤材料重新融資。如今放開在審企業(yè)向老股東融資的通道，審核節(jié)奏就可以更加從容。

帶動(dòng)投融資

科創(chuàng)板設(shè)立起便推出五套上市標(biāo)準(zhǔn)，開板至今，有20家創(chuàng)新型生物醫(yī)藥企業(yè)采用第五套標(biāo)準(zhǔn)上市融資，還有更多的藥企受益于第五套標(biāo)準(zhǔn)提振的投資意愿，在一級(jí)市場融到更多資金。

根據(jù)行業(yè)機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)，2019年科創(chuàng)板開閘以來，大量資本進(jìn)入生物醫(yī)藥領(lǐng)域行業(yè)投融資熱度持續(xù)走高；2021年第五套標(biāo)準(zhǔn)IPO上市數(shù)量和生物醫(yī)藥行業(yè)投融資總金額均達(dá)到頂峰，國內(nèi)全年生物醫(yī)藥投融資總金額達(dá)340億美元。

隨后受到部分企業(yè)股價(jià)破發(fā)和盈利時(shí)間推遲等因素影響，科創(chuàng)板第五條標(biāo)準(zhǔn)上市的隱形門檻逐步提升。2022年國內(nèi)醫(yī)藥行業(yè)投融資總金額回落至156億美元，較去年同期減半；2023年，采用第五套標(biāo)準(zhǔn)中報(bào)的未盈利企業(yè)IPO審核進(jìn)程進(jìn)入實(shí)質(zhì)性暫停，該指標(biāo)進(jìn)一步下降至109億美元，同比減少30%，降至歷史低位。

在IPO收緊的大背景下，企業(yè)上市募資金額同樣呈現(xiàn)下降趨勢。銀河證券研報(bào)中的數(shù)據(jù)顯示，在科創(chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)上市的20家企業(yè)中，IPO首發(fā)募資及后續(xù)增發(fā)募資總金額為485.31億元，其中2020至2023年的募資金額分別為192億元、47.25億元、199.33億元和46.73億元。

證監(jiān)會(huì)此次推出的科創(chuàng)板改革“1+6”政策措施，雖然擴(kuò)大了適用范圍，面向更多行業(yè)，但對(duì)于當(dāng)前炙手可熱的創(chuàng)新藥領(lǐng)域，仍然是釋放了利好，未盈利醫(yī)藥企業(yè)重拾關(guān)鍵上市通道，一級(jí)市場投資人信心也有所增強(qiáng)，撬動(dòng)社會(huì)資本涌入生物醫(yī)藥領(lǐng)域。

有醫(yī)藥行業(yè)資深研究員對(duì)21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道記者坦言，要留意政策執(zhí)行與市場情緒共振可能引發(fā)的局部過熱，“參照港股18C規(guī)則下，部分未盈利科技企業(yè)上市后面臨高估值或破發(fā)壓力，結(jié)果落得一地雞毛，投資人傷心。但也不要怕泡沫，量變才能引起質(zhì)變，在迭代中選出出真正有價(jià)值的企業(yè)?！?/p>

（實(shí)習(xí)生孫偉對(duì)本文亦有貢獻(xiàn)）