郭迎鋒（中國國際經(jīng)濟交流中心副研究員）

9月26日，中央政治局會議提出，要加大財政貨幣政策逆周期調(diào)節(jié)力度。會議提出要降低存款準備金率，實施有力度的降息。

在9月24日國新辦舉行的新聞發(fā)布會上，央行發(fā)布了涉及貨幣政策的總量、價格和地產(chǎn)、資本市場政策組合拳，包括了降低存款準備金率和政策利率、降低存量房貸利率、創(chuàng)設(shè)新的貨幣政策工具支持股票市場穩(wěn)定發(fā)展等具體舉措，表明了當前在中美利差收窄、匯率掣肘減弱的前提下，我國在貨幣政策領(lǐng)域加大逆周期調(diào)節(jié)力度的決心。

此次逆周期調(diào)節(jié)的貨幣政策工具，具體包括了三個領(lǐng)域，五個方面。

貨幣政策工具領(lǐng)域，在充分考慮了對商業(yè)銀行凈息差影響的前提下，包括了降準的總量工具和降息的價格工具。在降準的總量工具方面，降低存款準備金率0.5個百分點。通過降準，金融市場釋放長期流動性約1萬億元；年底會再擇機降低0.25～0.5個百分點。今年以來央行公開市場操作投放量為負，四季度將迎來中期借貸便利（MLF）的到期高峰，合計到期總額達36890億元。此次降準，一方面，能有效對沖流動性缺口，穩(wěn)定市場對長期資金投放預(yù)期，降低央行四季度的操作難度；另一方面，能有效降低銀行資金成本，目前我國銀行存款準備金總計超過20萬億元，本次降準預(yù)計可降低資金成本1000億以上，能有效緩解銀行負債端和凈息差壓力，提升銀行緩釋風(fēng)險、支持實體經(jīng)濟的能力。在降息的價格工具方面，降低政策利率0.2個百分點。將7天期逆回購操作利率OMO從1.7%降為1.5%，預(yù)期帶動中期借貸便利（MLF）利率下調(diào)0.3個百分點，貸款市場報價利率（LPR）、存款利率也下行0.2到0.25個百分點。

在房地產(chǎn)市場領(lǐng)域，包括了降低存量房貸利率和統(tǒng)一房貸的最低首付比例兩個方面。在降低存量房貸利率方面，央行引導(dǎo)商業(yè)銀行降低存量房貸利率，提出要平均下降0.5個百分點左右。這個舉措，一方面能向市場釋放積極的貨幣政策信號，進一步引導(dǎo)房地產(chǎn)投資與銷售同比增速跌幅持續(xù)收窄；另一方面，有助于提升居民消費預(yù)期，緩解居民負擔，提振消費意愿和信心。另外，也有助于緩解居民提前還貸的局面。但目前我國存量房貸的加權(quán)平均利率4.27%，較新增房貸加權(quán)平均利率3.45%有0.82個百分點的差距，因此，未來依然有進一步下調(diào)存量房貸利率的空間。在統(tǒng)一房貸的最低首付比例方面，不再區(qū)分首套、二套住房，最低首付比例從25%降至15%。這是自1998年全面房改以來，最低首付的歷史新低。這一舉措，在鼓勵更多有改善性住房需求的家庭入市的同時，也表明了目前房地產(chǎn)市場的風(fēng)險余量上限為“15%”，有助于推動房地產(chǎn)市場的觸底回升。

在資本市場領(lǐng)域，央行提出創(chuàng)設(shè)新的貨幣政策工具，支持股票市場穩(wěn)定發(fā)展。一是央行創(chuàng)設(shè)證券、基金、保險公司互換便利，首期規(guī)模5000億。通過這一工具，央行可以直接通過非銀機構(gòu)向資本市場投放流動性，這種方式更加直接有效，且拓寬了資本市場“入水口”。二是創(chuàng)設(shè)股票回購增持再貸款，首期規(guī)模3000億。這一工具的實施，會進一步提升我國股票的回購力度，進一步彰顯資本市場的價值投資的理念。央行為我國股票市場提供的這兩類首期入市資金，合計將達到8000億元，后期視情況繼續(xù)追加，有助于推動我國股市從“觸底回調(diào)的現(xiàn)象”演變?yōu)椤俺掷m(xù)回升的趨勢”。9月26日下午A股收市，上證指數(shù)重回3000點。

這次逆周期調(diào)節(jié)的貨幣政策工具，在當前我國有效需求不足的形勢下，有利于助推今年5.0%左右的經(jīng)濟增長目標的實現(xiàn)，但關(guān)鍵在于上述貨幣政策工具的順暢傳導(dǎo)。

隨著近期我國市場化利率改革舉措的穩(wěn)步推進，我國以價格型為主的利率傳導(dǎo)渠道已逐漸明晰。7天期OMO利率為政策利率，通過央行貨幣政策工具，向DR007、LPR和MLF、國債利率三大市場基準利率傳導(dǎo)，再分別由DR007向貨幣市場、由LPR和MLF向不同期限的信貸市場、由國債利率向債券市場利率傳導(dǎo)；最終，在三個市場間形成相互循環(huán)的傳導(dǎo)機制。目前MLF已經(jīng)率先在9月25日做出了反應(yīng)，是第一個下行的市場化利率，顯示了增量性質(zhì)的貨幣支持政策已經(jīng)及時有效地發(fā)揮了作用。隨著貨幣政策傳導(dǎo)的靈活性持續(xù)增強，參考基準使用OMO日頻，預(yù)計近期會調(diào)降OMO利率并觸發(fā)LPR調(diào)降；存款利率會跟隨調(diào)降，在有利于緩解銀行凈息差壓力的同時，推動居民消費的回升。

另外，在貨幣政策的有效傳導(dǎo)下，我國人民幣匯率會逐步形成短期較大幅度回調(diào)升值，然后趨緩回升的態(tài)勢。短期回調(diào)主要源于外部市場，受這次美元大幅降息50個基點的影響較大，人民幣匯率短期有一個較大回調(diào)，目前已經(jīng)破7。但之后會呈現(xiàn)趨緩回升的態(tài)勢，趨緩的影響因素主要由我國內(nèi)部經(jīng)濟運行狀況決定，一是主要受貨幣政策調(diào)控的影響，在貨幣政策降息的主基調(diào)下，會對沖一部分美聯(lián)儲降息所帶來的人民幣匯率升值的幾率；二是受我國匯率調(diào)控手段影響，在央行強化預(yù)期引導(dǎo)的政策指引下，人民幣匯率會基本保持穩(wěn)定。而人民幣匯率的穩(wěn)定，有助于我國宏觀經(jīng)濟基本盤的穩(wěn)定，推動穩(wěn)增長目標的實現(xiàn)。