陳玉罡（中山大學(xué)管理學(xué)院教授、中山大學(xué)企業(yè)研究院副院長）

近日，證監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于在科創(chuàng)板設(shè)置科創(chuàng)成長層、增強制度包容性適應(yīng)性的意見》（簡稱《意見》）?！兑庖姟返某雠_是推動我國資本市場服務(wù)新質(zhì)生產(chǎn)力發(fā)展的又一重要舉措。

從國家層面來看，現(xiàn)階段，創(chuàng)新驅(qū)動成為重要的國家戰(zhàn)略。技術(shù)本身與勞動、資本一樣，都是一種生產(chǎn)要素。鼓勵創(chuàng)新投入與鼓勵勞動投入、鼓勵資本投入都能推動一個國家經(jīng)濟的發(fā)展。更重要的是，現(xiàn)階段對創(chuàng)新投入的需求和對資本投入的需求已經(jīng)超過了對一般性勞動投入的需求。資本市場能起到優(yōu)化資源配置的作用。通過將資本和非一般性勞動的資源投入引導(dǎo)到創(chuàng)新上，有利于推動我國的創(chuàng)新涌現(xiàn)，從而帶動新一輪的經(jīng)濟增長。

從資本市場層面來看，在科創(chuàng)板設(shè)置科創(chuàng)成長層，并增強制度包容性適應(yīng)性，就是希望將資源引導(dǎo)到具有科技創(chuàng)新潛力、但目前還沒有盈利的企業(yè)上。這些企業(yè)需要資本的投入帶動非一般性勞動的投入，從而加快創(chuàng)新的步伐?？萍紕?chuàng)新型企業(yè)的一個典型特征是前期需要大量和長期的研發(fā)投入，但短期內(nèi)很可能看不到太多的收入，盈利往往更少甚至為負(fù)。一旦打造出了新的科技產(chǎn)品，投放到市場上獲得認(rèn)可，這些科技創(chuàng)新型企業(yè)在后期就可能產(chǎn)生大量的營收，除了能收回前期所有的研發(fā)投入以及其他成本投入，還能創(chuàng)造可觀的盈利。這些盈利能夠給前期投資者帶來豐厚的回報。美國納斯達(dá)克推出時，也就是為了幫助這類科技創(chuàng)新型企業(yè)融資而設(shè)立的。正因為有了納斯達(dá)克，谷歌等硅谷很多科技型企業(yè)才能在短短的時間內(nèi)發(fā)展壯大，帶動了美國科技實力和經(jīng)濟實力的增長。

從投資者層面來看，需要注意的是，投資沒有盈利的科創(chuàng)成長型企業(yè)與投資有盈利的價值型企業(yè)是不同的。對于沒有盈利的科創(chuàng)成長型企業(yè)，投資者往往非常難判斷其成長速度與未來的價值創(chuàng)造，因而在進(jìn)行投資決策時面臨的不確定性程度很高。普通投資者很難做出正確的投資決策，因為會面臨很高的風(fēng)險。因此，在這次的《意見》中增加了投資者適當(dāng)性管理要求，并要求充分揭示未盈利企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險和股票投資風(fēng)險。《意見》中也提到豐富科創(chuàng)板指數(shù)及ETF品類。如果普通投資者無法判斷某一個科創(chuàng)成長型企業(yè)的成長前景，但又看好中國未來的科技創(chuàng)新，具有一定風(fēng)險承受能力的投資者也可以參與科創(chuàng)板相關(guān)的ETF投資。

從科創(chuàng)企業(yè)層面來看，對于還沒盈利但又希望進(jìn)入資本市場獲得融資的科創(chuàng)型企業(yè)，根據(jù)本次《意見》可以留意以下幾點。第一，科創(chuàng)企業(yè)在還沒上市的階段進(jìn)行融資時，建議引入資深專業(yè)機構(gòu)投資者。根據(jù)《意見》指導(dǎo)，資深專業(yè)機構(gòu)投資者入股年限、數(shù)量、比例等在上市時會作為一個參考。之所以將資深專業(yè)機構(gòu)投資者的投資納入?yún)⒖?，是因為專業(yè)投資者對技術(shù)前景和公司未來價值的判斷相對普通投資者來說更為專業(yè)。他們愿意在前期還沒盈利的階段就投資，說明在一定程度上看好公司的發(fā)展前景，愿意當(dāng)“耐心資本”陪跑。有資深專業(yè)機構(gòu)投資者的支持，上市的過程也會順利一些。

第二，為了保障上市過程的順利，可以根據(jù)《意見》開展預(yù)先審閱工作，相當(dāng)于提前將材料發(fā)給證交所預(yù)演一遍。這一新增的工作應(yīng)被看作證交所提供的一項服務(wù)，可以幫助科創(chuàng)企業(yè)在上市過程中進(jìn)展得更順利。

第三，《意見》鼓勵屬于人工智能、商業(yè)航天、低空經(jīng)濟等新興產(chǎn)業(yè)和未來產(chǎn)業(yè)的科創(chuàng)成長層企業(yè)上市融資。屬于這些領(lǐng)域的企業(yè)管理層應(yīng)加強與證交所、證監(jiān)會的溝通，有條件的情況下通過資本市場來獲得融資，加快自身的發(fā)展。

第四，目前已提交材料在審的企業(yè)可以面向老股東增資擴股。這一點是幫助企業(yè)在開始走上市程序到最終獲得上市融資的過程中獲取中間階段可能需要的資金。由于上市準(zhǔn)備的時間比較長，企業(yè)上市獲得融資、完成資金到位需要一定時間。這個準(zhǔn)備過程中部分未盈利的科創(chuàng)成長類企業(yè)無法靠自身資金維持運轉(zhuǎn)，仍然需要研發(fā)或運營資金投入，這時可以面向老股東增資擴股。

第五，在科創(chuàng)板上市不滿3年，還可以考慮通過與其他上市公司的吸收合并完成下一輪的融資發(fā)展。上市只是獲得融資的一種方式。以資本市場為平臺，如何通過并購的方式快速發(fā)展是企業(yè)家需要認(rèn)真思考的問題。